WACC berechnen: Formel, Rechenbeispiel und typische Fehler

Wofür der WACC dient und warum seine Berechnung zählt

Der WACC (weighted average cost of capital, gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten) ist die Mindestrendite, die ein Unternehmen erwirtschaften muss, um seine Geldgeber zufriedenzustellen: Gesellschafter und Kreditgeber. Er ist der Diskontierungssatz eines DCF, also jener Methode, die ein Unternehmen über seine künftigen Zahlungsströme bewertet, abgezinst auf heute.

Wenn Sie den WACC berechnen, beeinflussen Sie das Ergebnis erheblich. Je höher der Satz, desto weniger sind weit entfernte Zahlungsströme heute wert und desto niedriger fällt der Wert aus. Wir beziffern das weiter unten: Ein Prozentpunkt WACC verschiebt den Wert um etwa 10 %.

Die WACC-Formel

Die Formel passt in eine Zeile:

WACC = E/(E+D) × Ke + D/(E+D) × Kd × (1 − t)

Symbol	Bedeutung
E	Wert des Eigenkapitals (was den Gesellschaftern zusteht)
D	Finanzschulden
Ke	Eigenkapitalkosten: die Rendite, die die Gesellschafter erwarten
Kd	Fremdkapitalkosten: der Zins, den die Kreditgeber erhalten
t	Ertragsteuersatz

Der Term (1 − t) entsteht, weil Zinsen vom steuerpflichtigen Gewinn abziehbar sind: Fremdkapital kostet nach Steuern weniger als davor. Der WACC ist also ein Mittelwert beider Kostensätze, gewichtet nach dem Anteil jeder Finanzierungsquelle.

Schritt 1: die Eigenkapitalkosten (Ke)

Für Gesellschafter gibt es keinen vertraglich vereinbarten Zins, deshalb schätzt man ihn mit dem CAPM (Capital Asset Pricing Model), das für ein KMU ergänzt wird:

Ke = risikofreier Zins + Beta × Marktrisikoprämie + Größen- und Illiquiditätsprämie

• Der risikofreie Zins ist die Rendite einer langfristigen Staatsanleihe, zum Beispiel einer zehnjährigen Bundesanleihe.
• Die Marktrisikoprämie ist der Renditeaufschlag, den Anleger für Aktien statt Staatsanleihen verlangen.
• Das Beta misst, wie stark die Aktie der Branche auf Marktschwankungen reagiert. Ein Beta von 1,2 bedeutet, dass die Branche die Marktbewegungen um 20 % verstärkt.
• Die Größen- und Illiquiditätsprämie gleicht aus, dass ein nicht börsennotiertes KMU anfälliger ist als ein Konzern und dass sich seine Anteile nur schwer verkaufen lassen.

Das Beta eines nicht börsennotierten KMU ist nicht beobachtbar. Man geht vom Beta vergleichbarer börsennotierter Unternehmen aus, das man „entschuldet“, um den Effekt ihrer Verschuldung zu neutralisieren, und anschließend mit der Ziel-Kapitalstruktur des bewerteten Unternehmens „wieder verschuldet“:

Beta verschuldet = Beta unverschuldet × (1 + (1 − t) × D/E)

Schritt 2: die Fremdkapitalkosten (Kd)

Die Fremdkapitalkosten sind einfacher: Es ist der Zins, zu dem sich das Unternehmen heute verschulden würde. Nehmen Sie den Satz seiner jüngsten Kredite oder ein Bankangebot, nicht den historischen Satz eines Darlehens von vor zehn Jahren. Nach Steuern multipliziert man ihn mit (1 − t).

Schritt 3: die Ziel-Kapitalstruktur

Die Gewichte E/(E+D) und D/(E+D) stammen nicht aus der Bilanz von heute. Man verwendet die Ziel-Struktur, also jene, die ein normales Unternehmen der Branche auf Dauer wählt, mit dem Marktwert des Eigenkapitals statt seines Buchwerts. So verzerrt ein vorübergehend stark verschuldetes oder schuldenfreies Unternehmen seinen eigenen Satz nicht.

Rechenbeispiel: die Ateliers Durand

Nehmen wir unser fiktives KMU, die Ateliers Durand (8,2 Mio. € Umsatz, 1,1 Mio. € EBITDA, 0,6 Mio. € Nettoverschuldung). Die folgenden Parameter sind Annahmen zur Veranschaulichung, keine Marktmessungen.

Ausgangsannahmen:

Parameter	Wert
Risikofreier Zins	3,3 %
Marktrisikoprämie	5,5 %
Unverschuldetes Branchen-Beta	1,0
Zielstruktur	80 % Eigenkapital, 20 % Fremdkapital (D/E = 25 %)
Größen- und Illiquiditätsprämie	2,6 %
Fremdkapitalkosten vor Steuern	5,5 %
Steuersatz	25 %

Rechnung Schritt für Schritt:

Schritt	Rechnung	Ergebnis
Verschuldetes Beta	1,0 × (1 + 0,75 × 0,25) = 1,1875, gerundet	1,2
Eigenkapitalkosten	3,3 % + 1,2 × 5,5 % + 2,6 %	12,5 %
Fremdkapitalkosten nach Steuern	5,5 % × (1 − 0,25)	4,125 %
WACC	80 % × 12,5 % + 20 % × 4,125 % = 10,0 % + 0,825 %	10,8 %

Diesen Satz von 10,8 % verwenden wir für die Ateliers Durand im Artikel über die vier Bewertungsmethoden für ein KMU.

Was ein Prozentpunkt WACC am Wert ändert

Messen wir den Effekt an einem einfachen Fall: Ein Unternehmen erwirtschaftet ab nächstem Jahr 0,8 Mio. € Zahlungsüberschuss pro Jahr, mit 2 % jährlichem Wachstum bis in alle Ewigkeit. Sein Wert beträgt Zahlungsstrom ÷ (WACC − Wachstum).

WACC	Rechnung	Wert der Zahlungsströme
9,8 %	0,8 ÷ (9,8 % − 2 %)	10,3 Mio. €
10,8 %	0,8 ÷ (10,8 % − 2 %)	9,1 Mio. €
11,8 %	0,8 ÷ (11,8 % − 2 %)	8,2 Mio. €

Ein Prozentpunkt weniger WACC erhöht den Wert um etwa 13 %, ein Prozentpunkt mehr senkt ihn um etwa 10 %. Deshalb stellt man ein DCF immer als Spanne dar, mit mehreren getesteten Sätzen, statt mit einer einzigen Zahl.

Die typischen Fehler beim WACC-Berechnen

1. Die Kapitalstruktur der heutigen Bilanz übernehmen. Ein Unternehmen, das gerade Schulden abbaut, ergäbe einen zu hohen WACC. Verwenden Sie die Zielstruktur der Branche.
2. Das Beta nicht wieder verschulden. Das Beta börsennotierter Unternehmen spiegelt deren eigene Verschuldung. Ohne Umrechnung vermischt man zwei Kapitalstrukturen.
3. Die Größenprämie vernachlässigen. Wer einem KMU die Eigenkapitalkosten eines Konzerns zuweist, überschätzt seinen Wert. Umgekehrt lässt ein Stapel unbegründeter Aufschläge ihn abstürzen.
4. Einen historischen Fremdkapitalzins verwenden. Zählen kann nur der Zins, zu dem sich das Unternehmen heute verschulden würde.
5. Die Steuerwirkung auf die Schulden vergessen. Ohne den Faktor (1 − t) wird der WACC überschätzt.
6. Währungen oder Laufzeiten vermischen. Der risikofreie Zins muss in der Währung der Zahlungsströme und mit vergleichbarer Laufzeit gewählt werden.
7. An Genauigkeit glauben. Der WACC beruht auf Schätzungen: Zwei seriöse Analysten kommen auf Sätze, die um einen Prozentpunkt abweichen. Lesen Sie ihn als Bandbreite von 1 bis 2 Punkten, nicht als exakten Wert.

So prüfen Sie Ihre Berechnung

Sobald der WACC berechnet ist, vermeiden zwei schnelle Kontrollen Eingabefehler:

• Der WACC muss zwischen den Fremdkapitalkosten nach Steuern und den Eigenkapitalkosten liegen. Hier zwischen 4,1 % und 12,5 %.
• Er sollte zur Branche passen. Für ein Industrie- oder Dienstleistungs-KMU liegt er oft zwischen 8 % und 12 %. Ein Ergebnis weit außerhalb verdient eine Überprüfung.

Der WACC-Rechner von Bridgesheet übernimmt diese Schritte und lässt Sie jede Annahme ändern. Er ist kostenlos. Um ihn in einer vollständigen Bewertung zu nutzen, übernimmt das DCF-Modell den Satz und entwickelt die Zahlungsströme Jahr für Jahr.