Unternehmen bewerten: die 4 Methoden für ein KMU

Unternehmen bewerten: Von welchem Wert sprechen wir?

Bevor Sie ein Unternehmen bewerten, müssen Sie wissen, welche Zahl Sie suchen. Zwei Begriffe tauchen ständig auf, und wer sie verwechselt, verfälscht die ganze Diskussion.

• Der Unternehmenswert (Enterprise Value): was das Unternehmen als Arbeitsinstrument wert ist (Geschäft, Kunden, Mitarbeitende, Maschinen), unabhängig davon, wie es finanziert ist.
• Der Eigenkapitalwert: das, was den Gesellschaftern zusteht. Er ergibt sich aus dem Unternehmenswert abzüglich der Nettoverschuldung, also der Finanzschulden abzüglich der verfügbaren liquiden Mittel.

Wenn ein Käufer vom Preis der Anteile spricht, zählt der Eigenkapitalwert. Ein stark verschuldetes Unternehmen kann einen ansehnlichen Unternehmenswert haben, während sein Eigenkapital wenig wert ist.

Zur Veranschaulichung jeder Methode nehmen wir ein fiktives KMU, die Ateliers Durand: 8,2 Mio. € Umsatz, 1,1 Mio. € EBITDA (das Betriebsergebnis vor Abschreibungen) und 0,6 Mio. € Nettoverschuldung.

Methode 1: Der EBITDA-Multiplikator der Branche

Das ist die gebräuchlichste Methode bei KMU-Verkäufen, weil sie dieselbe Sprache spricht wie die Käufer. Man wendet auf das EBITDA des Unternehmens einen Multiplikator an, der bei vergleichbaren Unternehmen derselben Branche beobachtet wurde.

Für die Ateliers Durand, bei einem Branchenmultiplikator von 5,9:

Schritt	Berechnung	Ergebnis
Unternehmenswert	1,1 Mio. € × 5,9	6,5 Mio. €
Nettoverschuldung	abzuziehen	− 0,6 Mio. €
Eigenkapitalwert	6,5 − 0,6	5,9 Mio. €

Der Multiplikator stammt aus zwei Quellen: den börsennotierten Unternehmen derselben Branche (Börsenvergleich) und den jüngsten Transaktionen bei ähnlichen Unternehmen. Ein nicht börsennotiertes KMU ist in der Regel weniger wert als ein großer börsennotierter Konzern derselben Branche: Es ist kleiner, hängt stärker von einigen wenigen Personen ab, und seine Anteile lassen sich schwerer weiterverkaufen. Der gewählte Multiplikator berücksichtigt diesen Abstand.

Die Stärke der Methode ist ihre Einfachheit. Ihre Grenze: Sie setzt voraus, dass das Unternehmen dem Branchendurchschnitt ähnelt. Ein KMU, das doppelt so schnell wächst wie seine Wettbewerber, verdient mehr als den durchschnittlichen Multiplikator.

Wenn Sie tiefer einsteigen möchten: Unser Modell für Börsenvergleiche berechnet die Multiplikatoren einer Stichprobe börsennotierter Unternehmen.

Methode 2: Das DCF-Verfahren, der Wert der künftigen Zahlungsströme

Das DCF-Verfahren (von discounted cash flows, diskontierte Cashflows) geht von einem einfachen Gedanken aus: Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Geld, das es künftig erwirtschaftet, auf heute abgezinst.

Man geht in drei Schritten vor:

1. Die Cashflows der nächsten fünf Jahre prognostizieren: das EBITDA, abzüglich Steuern, Investitionen und dem Anstieg des Working Capital.
2. Sie abzinsen mit den Kapitalkosten (dem WACC), also der Rendite, die Kreditgeber und Gesellschafter für das eingegangene Risiko erwarten. Ein Euro in fünf Jahren ist weniger wert als ein Euro heute.
3. Einen Endwert hinzufügen, der alle Cashflows nach dem fünften Jahr abbildet.

Für die Ateliers Durand ergibt das DCF-Verfahren bei Kapitalkosten von 10,8 % einen Eigenkapitalwert zwischen 4,6 Mio. € und 6,1 Mio. €, je nach Wachstumsannahmen.

Das DCF-Verfahren hat einen Vorteil: Es zwingt dazu, die eigenen Annahmen offenzulegen. Seine Schwäche ist die Kehrseite dieser Stärke: Ein Prozentpunkt mehr oder weniger bei den Kapitalkosten verschiebt das Ergebnis spürbar, und der Endwert macht oft mehr als die Hälfte der Summe aus. Deshalb stellt man es stets als Spanne dar.

Der WACC-Rechner hilft Ihnen, den Zinssatz festzulegen, und das DCF-Modell zeigt jeden Cashflow Jahr für Jahr im Detail. Die ganze Rechnung finden Sie in unserem Leitfaden, wie Sie den WACC berechnen.

Methode 3: Das Substanzwertverfahren

Die substanzorientierte Methode betrachtet, was das Unternehmen besitzt, statt was es verdient. Man geht vom Eigenkapital der Bilanz aus und korrigiert dann jeden Posten auf seinen tatsächlichen Wert: ein vor zwanzig Jahren gekauftes Lager, ein teilweise unverkäuflicher Warenbestand, eine zweifelhafte Forderung.

Sie eignet sich gut:

• für Unternehmen, die vor allem Vermögenswerte halten (Holding, Immobiliengesellschaft);
• für wenig rentable Unternehmen, deren Wert eher in den Vermögenswerten als in den Ergebnissen liegt;
• als Untergrenze für Verhandlungen: Ein rentables Unternehmen ist selten weniger wert als sein korrigierter Substanzwert.

Bei einem Dienstleistungs- oder leichten Industrie-KMU wie den Ateliers Durand unterschätzt sie den Wert in der Regel, weil sie den Kundenstamm und das Know-how ausblendet.

Methode 4: Das Ertragswertverfahren

Das Ertragswertverfahren kapitalisiert ein wiederkehrendes Ergebnis oder die ausgeschütteten Dividenden: Man teilt den Jahresgewinn durch eine erwartete Verzinsung. Ein Gewinn von 600.000 €, kapitalisiert mit 10 %, ergibt 6 Mio. €.

Es ist einfach, reagiert aber sehr empfindlich auf den gewählten Zinssatz und den angesetzten Gewinn. Man verwendet es vor allem zum Abgleich mit den anderen Methoden, insbesondere bei Vermögens- und Steuerbewertungen (Schenkung, Erbschaft).

Die vier Methoden auf einen Blick

Methode	Was sie misst	Wann sie sich eignet	Hauptgrenze
EBITDA-Multiplikator	Der Wert nach dem Markt	Verkauf eines rentablen KMU	Setzt ein „durchschnittliches“ Unternehmen voraus
DCF-Verfahren	Die abgezinsten künftigen Cashflows	Wachsendes Unternehmen, solider Businessplan	Sehr empfindlich gegenüber Zinssatz und Endwert
Substanzwertverfahren	Was das Unternehmen besitzt	Holding, Immobilien, geringe Rentabilität	Blendet Kundenstamm und Know-how aus
Ertragswertverfahren	Der kapitalisierte Gewinn	Abgleich, Vermögensbewertung	Hängt von einem einzigen Zinssatz ab

Was den Wert eines KMU steigen oder sinken lässt

Bei gleichen Zahlen können zwei KMU sehr unterschiedlich viel wert sein. Ein Käufer prüft genau:

• die Abhängigkeit vom Inhaber: Folgen die Kunden dem Gründer, geht der Wert mit ihm;
• die Kundenkonzentration: Ein Kunde, der 40 % des Umsatzes ausmacht, ist ein Risiko;
• die Wiederkehr des Umsatzes: mehrjährige Verträge, Abonnements, treue Kundschaft;
• Wachstum und Margen, verglichen mit denen der Branche;
• das Working Capital: Ein Unternehmen, das viel Liquidität in Vorräten und Forderungen bindet, ist weniger wert;
• die Qualität der Abschlüsse: Klare, regelmäßige und ordentlich geführte Abschlüsse schaffen Vertrauen und beschleunigen die Verhandlung.

Eine Spanne, keine einzelne Zahl

Keine Methode liefert „den“ Wert. Gute Praxis ist, zwei oder drei Methoden zu kombinieren und den Bereich zu finden, in dem sie sich überschneiden.

Für die Ateliers Durand ergibt der Branchenmultiplikator einen Eigenkapitalwert zwischen 4,8 Mio. € und 7,1 Mio. €, das DCF-Verfahren zwischen 4,6 Mio. € und 6,1 Mio. €. Die beiden Methoden überschneiden sich zwischen 4,8 Mio. € und 6,1 Mio. €: Das ist der belastbarste Bereich, um ein Gespräch zu eröffnen.

Bedenken Sie auch, dass der Wert nicht der Preis ist. Der Preis wird verhandelt: Er hängt von der Zahl der interessierten Käufer ab, von den erhofften Synergien, den verlangten Garantien und dem Zeitplan.

Ihr Unternehmen in einer Minute bewerten

Bridgesheet wendet diese Methoden für Sie an. Geben Sie den Namen oder die SIREN-Nummer der Gesellschaft ein: Die Website ruft die veröffentlichten Abschlüsse und die Marktdaten ihrer Branche ab und zeigt dann eine Wertspanne nach DCF-Verfahren und nach Multiplikator an, in verständlicher Sprache erklärt. Sind die Abschlüsse vertraulich, können Sie Ihre eigenen Zahlen eingeben.

Das Ergebnis auf dem Bildschirm ist kostenlos und erfordert kein Konto. Wenn Sie das Ergebnis einem Gesellschafter, einer Bank oder einem Käufer vorlegen müssen, bündelt das Bewertungspaket einen PDF-Bericht, eine PowerPoint-Präsentation und das vorausgefüllte Excel-Modell.